Tout d'abord, même si elles ont catalysé les crises financières mondiales qui ont suivi, ni la faillite de Credit-Anstalt ni celle de Lehman Brothers n'en sont la cause. Ces faillites et ces crises sont le symptôme d'une même maladie : la faiblesse du système bancaire.
En 1931 en Autriche, le problème tenait à l'éclatement de l'empire austro-hongrois après la Première Guerre mondiale, à l'hyperinflation du début des années 1920 et à la dépendance excessive des banques à l'égard du secteur industriel. Quand Credit-Anstalt s'est effondrée, le monde était déjà en forte récession depuis 2 ans. Dans nombre de pays le systéme bancaire avait été fragilisé et les tensions ne s'arrêtaient pas aux frontières, tandis que l'étalon-or exacerbait les vulnérabilités financières en réduisant la marge d'action des banques centrales.
De la même manière, en 2008 tout le systéme financier était au bout de ses capacités du fait d'une supervision et d'une régulation inadéquate de la part de l'Etat, ainsi que d'une mauvaise gestion des risques en interne. Lehman Brothers n'était que le maillon le plus faible d'une longue chaîne constituée de firmes financières au bord de la rupture.
Une crise comme celle déclenchée par la faillite de Credit-Anstalt ou de Lehman Brothers serait-elle possible aujourd'hui ? On est tenté de répondre par la négative. Le systéme financier et le systéme économique mondial semblent sur la bonne voie, le secteur privé fait preuve de davantage de prudence, et la régulation financière, aussi complexe soit-elle, a été améliorée. Considérés tous ensembles, ces facteurs semblent garantir la stabilité du système financier.
Néanmoins ce raisonnement présente une faille. Les crises financières mettent en évidence les vices cachés. Le secteur financier gère les risques qu'il a identifiés, mais pas les autres. Or il est facile de surestimer la capacité du nouveau cadre réglementaire à éviter les crises. On peut faire la comparaison avec une autoroute qui est techniquement plus sûre qu'une route normale, mais reste accidentogène, car elle attire davantage de voitures qui y roulent beaucoup plus vite.
Si nous ne pouvons pas exclure une nouvelle crise, sommes-nous bien préparés à y faire face si elle survient ? Pas vraiment !
Si une crise financière éclatait aujourd'hui, ses conséquences sur l'économie réelle pourraient être beaucoup plus graves que dans le passé. Il est vrai que les banques centrales admettent désormais que leur responsabilité ne se limite pas à la stabilisation des prix et qu'elle inclut la prévention et la gestion des tensions financières. De ce fait, elles réagiraient sans aucun doute rapidement à une crise en mettant en œuvre toute une série d'interventions sur les marchés. Mais les outils dont elles disposent pour éviter la déflation et un effondrement de l'économie réelle sont très limités.
Au début du 20° siècle, elles pouvaient dévaluer leur devise par rapport à l'or, poussant ainsi les prix à la hausse pour éviter une déflation due à l'endettement. C'est précisément ce qu'ont fait 9 pays dont le Royaume-Uni en 1931, et 8 autres dont les USA au cours des 5 années qui ont suivi. Mais aujourd'hui la dévaluation est un jeu à somme nulle.
Cette option étant exclue, les banques centrales ont réagi à la crise de 2008 par une diminution des taux d'intérêt qui était inédite par son ampleur, son niveau et sa rapidité, ainsi que par des achats de titres à long terme - le relâchement monétaire (ou encore QE, quantitative easing). Ces mesures ont été efficaces. Les taux d'intérêt restent cependant très bas et le soutien de l'opinion publique disparaît. Pour toutes ces raisons, ces outils n'auront qu'une capacité très limitée à protéger l'économie contre les prochaines crises. Le guidage des anticipations (forward guidance) a eu aussi son utilité, mais il ne suffira sans doute pas à amortir une nouvelle crise.
Pour autant, rien ne dit qu'une nouvelle crise financière mondiale est imminente. Bien au contraire, partout les économies se redressent après le désastre de 2008 et le resserrement de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine en décembre dernier montre que le cycle mondial des taux d'intérêt entre dans une nouvelle phase. C'est une bonne nouvelle.
Mais on ne peut exclure une nouvelle crise financière. Etant donné que la capacité des banques centrales à faire face à une crise financière restera désespérément limitée dans les années à venir, il faut envisager sérieusement cette éventualité. Faire preuve d'autosatisfaction serait une aberration dangereuse.
Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz
Stefan Gerlach est économiste en chef de la banque BSI à Zurich. Il a été gouverneur de la banque centrale d'Irlande, directeur général et économiste en chef de l'autorité monétaire de Hong Kong, et secrétaire du Comité sur le systéme financier mondial de la Banque des règlements internationaux (BRI).
En 1931 en Autriche, le problème tenait à l'éclatement de l'empire austro-hongrois après la Première Guerre mondiale, à l'hyperinflation du début des années 1920 et à la dépendance excessive des banques à l'égard du secteur industriel. Quand Credit-Anstalt s'est effondrée, le monde était déjà en forte récession depuis 2 ans. Dans nombre de pays le systéme bancaire avait été fragilisé et les tensions ne s'arrêtaient pas aux frontières, tandis que l'étalon-or exacerbait les vulnérabilités financières en réduisant la marge d'action des banques centrales.
De la même manière, en 2008 tout le systéme financier était au bout de ses capacités du fait d'une supervision et d'une régulation inadéquate de la part de l'Etat, ainsi que d'une mauvaise gestion des risques en interne. Lehman Brothers n'était que le maillon le plus faible d'une longue chaîne constituée de firmes financières au bord de la rupture.
Une crise comme celle déclenchée par la faillite de Credit-Anstalt ou de Lehman Brothers serait-elle possible aujourd'hui ? On est tenté de répondre par la négative. Le systéme financier et le systéme économique mondial semblent sur la bonne voie, le secteur privé fait preuve de davantage de prudence, et la régulation financière, aussi complexe soit-elle, a été améliorée. Considérés tous ensembles, ces facteurs semblent garantir la stabilité du système financier.
Néanmoins ce raisonnement présente une faille. Les crises financières mettent en évidence les vices cachés. Le secteur financier gère les risques qu'il a identifiés, mais pas les autres. Or il est facile de surestimer la capacité du nouveau cadre réglementaire à éviter les crises. On peut faire la comparaison avec une autoroute qui est techniquement plus sûre qu'une route normale, mais reste accidentogène, car elle attire davantage de voitures qui y roulent beaucoup plus vite.
Si nous ne pouvons pas exclure une nouvelle crise, sommes-nous bien préparés à y faire face si elle survient ? Pas vraiment !
Si une crise financière éclatait aujourd'hui, ses conséquences sur l'économie réelle pourraient être beaucoup plus graves que dans le passé. Il est vrai que les banques centrales admettent désormais que leur responsabilité ne se limite pas à la stabilisation des prix et qu'elle inclut la prévention et la gestion des tensions financières. De ce fait, elles réagiraient sans aucun doute rapidement à une crise en mettant en œuvre toute une série d'interventions sur les marchés. Mais les outils dont elles disposent pour éviter la déflation et un effondrement de l'économie réelle sont très limités.
Au début du 20° siècle, elles pouvaient dévaluer leur devise par rapport à l'or, poussant ainsi les prix à la hausse pour éviter une déflation due à l'endettement. C'est précisément ce qu'ont fait 9 pays dont le Royaume-Uni en 1931, et 8 autres dont les USA au cours des 5 années qui ont suivi. Mais aujourd'hui la dévaluation est un jeu à somme nulle.
Cette option étant exclue, les banques centrales ont réagi à la crise de 2008 par une diminution des taux d'intérêt qui était inédite par son ampleur, son niveau et sa rapidité, ainsi que par des achats de titres à long terme - le relâchement monétaire (ou encore QE, quantitative easing). Ces mesures ont été efficaces. Les taux d'intérêt restent cependant très bas et le soutien de l'opinion publique disparaît. Pour toutes ces raisons, ces outils n'auront qu'une capacité très limitée à protéger l'économie contre les prochaines crises. Le guidage des anticipations (forward guidance) a eu aussi son utilité, mais il ne suffira sans doute pas à amortir une nouvelle crise.
Pour autant, rien ne dit qu'une nouvelle crise financière mondiale est imminente. Bien au contraire, partout les économies se redressent après le désastre de 2008 et le resserrement de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine en décembre dernier montre que le cycle mondial des taux d'intérêt entre dans une nouvelle phase. C'est une bonne nouvelle.
Mais on ne peut exclure une nouvelle crise financière. Etant donné que la capacité des banques centrales à faire face à une crise financière restera désespérément limitée dans les années à venir, il faut envisager sérieusement cette éventualité. Faire preuve d'autosatisfaction serait une aberration dangereuse.
Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz
Stefan Gerlach est économiste en chef de la banque BSI à Zurich. Il a été gouverneur de la banque centrale d'Irlande, directeur général et économiste en chef de l'autorité monétaire de Hong Kong, et secrétaire du Comité sur le systéme financier mondial de la Banque des règlements internationaux (BRI).
